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    利率債市場:PPP加速推進 加大積極財政政策實施力度

    • 2016年09月07日 10:49
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    周二債券市場交投一般,利率債收益率延續小幅上行走勢,幅度在1bp左右,國債期貨小幅下跌。對于后期,我們需要關注:

    第一,隔夜回購開盤利率慢慢上行,央行去杠桿態度明確,但過程并非一蹴而就。周二公開市場進行200億7天逆回購和100億14天逆回購操作,同時有600億7天逆回購到期,凈回籠300億,連續5天凈回籠,反映目前市場資金面依舊較為寬松??梢钥吹浇诟粢够刭彸山涣空急仍诮涍^前期的下降之后再次回升,從不到80%回升至90%左右的水平,前期占比的下降一方面是由于月末,機構的融出減少;另一方面就是隨著14天逆回購杠桿重啟,市場開始去杠桿,而近期隨著資金重回寬松,市場又重新加杠桿,隔夜占比出現回升。但從價上看,隔夜開盤利率卻從之前的1.95%以每天1BP的速度上行至2.05%,接近隔夜加權平均利率。目前14天利率在2.4%,7天在2.25%,兩者的利差在15bp,理論上7天與隔夜的利差也應該在15bp,若后期隔夜開盤利率繼續上升至2.1%,則可能會對市場預期產生較大的影響,進一步反映央行不希望隔夜利率過低,導致市場重新加杠桿。因此,我們認為央行引導機構去杠桿的這一目的是相對明確的,但過程并非一蹴而就,央行將會繼續通過減少短期資金投放》市場降杠桿》資金面重回寬松》公開市場凈回籠這一溫和的方式來引導市場繼續去杠桿。我們提醒市場不可因短期資金面較為寬松就對后期資金面過于樂觀,若由于資金面寬松繼續加杠桿,不排除后期央行會加大凈回籠力度來維持資金緊平衡。周四公開市場有900億逆回購到期和1232億MLF到期,資金到期量較大,央行可能會繼續凈回籠資金。另外,按照以往央行提前續作來看,今日卻沒有有關MLF續作的消息,對于是否續作可繼續觀察。

    第二,積極財政政策實施力度加大,貨幣政策空間有限。周二召開的國務院常務會議中提到要加大積極的財政政策實施力度,聚焦脫貧攻堅、災后重建和中小水利治理加固、重大軟硬基礎設施等重點鄰域,進一步放開基礎設施領域投資限制。其實,在剛剛開完的G20會議上,各國就財政政策也達成了一定的共識,G20公報稱,我們“決心將各自以及共同使用所有政策工具,包括貨幣、財政和結構性改革政策,以實現我們強勁、可持續、平衡和包容性增長的目標。貨幣政策將繼續支持經濟活動,保持價格穩定,但僅靠貨幣政策不能實現平衡增長。在強調結構性改革發揮關鍵作用的同時,我們還強調財政戰略對于促進實現共同增長目標同樣重要。我們正在靈活實施財政政策,并實施更為增長友好型的稅收政策和公共支出”。隨著各國就財政政策達成共識,全球正從貨幣政策寬松轉向財政政策寬松,未來對貨幣政策的依賴逐步降低,貨幣政策繼續放松的空間有限,積極的財政政策將成為推動經濟增長的主要動力。

    第三,PPP項目加快推進,將支持基建保持高增速。近期市場對PPP的關注度不斷提升,股票市場PPP相關概念大漲,對于股票投資來說更多的是關注PPP投資的具體行業標的,而對于債券投資者來說則更多的是關注PPP項目落地情況,其對基建的支撐力度,能否起到穩經濟的作用。我們在之前的專題報告《PPP項目加快落地有望支撐基建保持高速增長—華創債券專題報告2016-8-22》中對今年上半年以來PPP項目的進展情況進行了詳細分析,并對后期PPP項目對基建投資的拉動進行了估算。

    目前就經濟基本面而言,工業和消費整體基本保持平穩,房地產投資雖有所下滑,但房價卻在持續上漲,房地產市場景氣度依舊較高?,F在市場比較擔心的就是后期基建投資這塊,若下半年基建投資能保持較高的增速,就能托底經濟,不會導致經濟出現明顯的下滑。而市場關心的主要有兩點,一點是財政支出是否還有空間。我們在此前的報告中也估算過,若算上將近8000億的結轉結余,理論上赤字的最大規??傻?萬億左右,最大赤字率可以達到4.1%,因此理論上下半年財政政策還是有進一步發力的空間,而且上面第二點也提到國家在不斷強調要加大積極財政政策的實施力度。另一點就是PPP項目具體落地情況。從二季度落地情況來看,示范項目的落地率確實出現明顯的增加,而且相比于之前,現在政府對于PPP項目的推廣力度也在不斷加大,比如在G20會議上,中美就PPP達成一項共識:中美雙方承諾向各自的地方政府宣傳推廣PPP模式的最佳實踐,并進一步加強在公共服務設施投資和運營領域的交流與信息共享。因此,隨著政府的大力推廣,相關法律的不斷出臺,后期PPP項目的落地也將持續加速,對基建投資的拉動作用也將越加明顯,同時也會提升民間資本的參與率,推動民間投資回升。

    第四,周三一級市場將發行1、10年共2期國債,計劃發行規模分別為310、380億元,均為混合式招標,招標標的均為價格,發行費率分別為0、0.10%。目前銀行間二級市場國債 1、10年到期收益率分別為2.14%、2.76%。綜合近幾期招標結果,我們估計本次中標利率分別在2.07%-2.10%、2.74%-2.77%。

    綜合來看,雖然資金面持續保持寬松,但央行卻一直在凈回籠資金且隔夜回購開盤利率也在不斷上行,央行去杠桿的態度明確,但過程可能相對緩慢,我們依然提示不可對后期資金面過于樂觀。同時在貨幣政策沒有進一步放松空間的情況下,應對經濟的下滑的壓力,積極的財政政策將會發揮更大的作用,近期PPP的加快推進將會支撐后期基建投資保持高增速,對經濟也不必過于悲觀。因此,我們認為目前債券市場仍面臨調整壓力,建議投資者保持謹慎,等待調整后的機會。


    關鍵詞: 利率債收益 政社資本合作PPP 財政政策
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