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    告訴你M2與M1分叉背后的秘密

    • 2016年09月02日 11:49 來源:CF40宏觀醫生
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      01——M2與M1分叉的三駕馬車

      基于M1和M2的定義和相關數據,可以澄清M2與M1分叉的基本事實,識別M2與M1分叉的主要行為主體。

      M1=流通中的現金+單位活期存款。這里的單位活期存款,主要包括兩個主體,一是非金融企業的活期存款;二是政府存款,主要包括機關團體存款和財政存款。

      M2=M1+準貨幣,其中準貨幣包括單位定期存款,個人存款和其他存款。

      M2與M1的增速分叉,等價于M1/M2的變化。M2 增速大于M1增速的分叉,大致等價于M1/M2下降;M2 增速小于M1增速的分叉,等價于M1/M2上升。

    M1M2.png

      造成M1/M2增加有以下幾種可能:1,個人存款下降;2,其他存款下降;3,單位活期存款相對定期存款上升。這里沒有考慮流通中的現金,現金的變化相對穩定,且現金在M1中比重不到兩成。

      2015年以來,1,個人存款增速變化相對穩定;2,其他存款大幅下降(其他存款的九成是證券交易保證金存款),從2015年6月57.6%的增速回落至2016年6月的5.9%,其他存款規模占M2大約10%左右;3,單位活期存款相對單位定期存款大幅上升。由此可見,證券交易保證金增長大幅下滑和單位存款中活期存款更快的上升解釋了M1/M2增加。

    存款.png

    (數據來源:中國人民銀行。下同)

    單位存款.png

      單位存款主要包括兩種類型,一是非金融企業存款;二是政府存款,其中包括機關團體存款和財政存款。從目前公開的數據中可以得知非金融企業的定期和活期存款,但是不能明確政府存款中的活期和定期存款。這里構建了一個近似的政府活期存款,構建方法是用全部的單位活期存款減去非金融企業活期存款。2015年3月份以來,企業存款中活期存款增速快速上升(從15年3月低點-0.27%上升至16年6月32.9%),遠超過定期存款增速;近似的政府活期存款增速遠超過全部政府存款增速,15年3月到16年6月的近似政府活期存款增速從4.9%上升到25.2%。從規模上看,非金融企業活期存款與近似的政府活期存款相當,2016年6月二者都在19萬億的規模。

      考慮到非金融企業存款(截至2016年6月49萬億)遠大于政府存款(27萬億),而非金融企業從2015年以來的活期存款增長(6萬億)只是稍高于近似的政府活期存款增長(4.5萬億)。近一年來的政府的存款活期化高于企業的存款活期化。非金融企業活期存款增長和政府活期存款增長對M2與M1分叉的貢獻不相上下。

    非金融活期存款.png

    政府存款.png

      02——企業活期存款上漲主要來自周期行業上行

      企業活期存款增速與政府活期存款增速的運行趨勢很接近。這一輪政府活期存款的高速增長,除了地方政府債務替換帶來的活期存款增長,更主要的還是與企業活期存款增長相關。理解了企業活期存款為什么自2015年1季度以后快速上漲,很可能同時找到了政府活期存款增長的原因。

      出于日常運行的需要(購買原材料、發工資、交稅,償還債務和利息等),企業需要持有一部分活期存款,這些活期存款可以直接開具支票,等同于現金。一般而言,如果商品或者服務的價格上漲,企業收入大幅增長,企業會持有更多的活期存款購買原材料、擴大生產;如果商品和服務銷路不暢,價格下降,企業收入下降,企業持有的活期存款也會隨之下降。企業活期存款是一個與經濟周期高度同步的變量。 

      如圖所示,企業活期存款、單位活期存款與近似的政府活期存款高度趨同,可以用單位活期存款代理企業活期存款。單位活期存款與最具代表性周期變量房地產價格呈現非常貼近的周期運行軌跡。驅動2005年1季度以來企業活期存款增長的主要因素是房地產市場周期反彈。房地產周期反彈是經濟周期反彈的代表行業,與之同時出現的還有了相關行業的工業品價格反彈,以及土地價格反彈。而土地價格反彈,再加上周期性行業收入上升帶來的稅費上升,同業帶動了政府活期存款的周期性同步上升。

    各家存款.png

    房價和存款.png土地出讓.png

    PPI.png

      另一個可用于驗證的證據是行業層面數據。如果本文邏輯正確,企業存款結構的調整應該在那些周期性較強的行業更為明顯,尤其是那些利潤波動較大的行業。以“流動資產/負債”增速衡量,整個工業行業在2005年Q1前有所下降,之后一定程度回升,其中以黑色金屬 、煤炭為代表的周期性較強的行業的流動資產/負債比增速變化要劇烈得多。


    關鍵詞: M2 M1 剪刀差 三駕馬車
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