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    關于利率走廊 你需要知道的一切

    • 2016年09月02日 11:21
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           利率走廊的操作原理是什么?

      中央銀行通過向商業銀行提供一個貸款便利工具和存款便利工具,將貨幣市場的利率控制在目標利率附近。以央行目標利率為中心,在兩個短期融資工具即央行貸款利率與存款利率之間就形成了一條“走廊”,存貸款便利利率分別構成了這條走廊的下限與上限。

      與單純的公開市場操作系統相比,利率走廊操作系統更有利于金融市場主體形成穩定的預期,能夠更及時、準確地對市場流動性變化作出反應,從而在控制短期利率波動上更有優勢。

      央行為什么需要建立利率走廊? 

      從我國當前的經濟金融環境來看,僅僅依靠公開市場操作來穩定利率面臨著較多困難。主要原因是政策協調、金融創新、資本項目開放等因素會產生許多不可測貨幣需求沖擊。

      如果選擇變異系數(日均利率標準差除以平均利率)作為利率波幅的指標,2012年至2015年6月期間,我國隔夜SHIBOR的波幅是同期美元隔夜LIBOR利率波幅的1.7倍,韓國隔夜利率波幅的1.9倍,日元隔夜利率波幅的3倍,印度隔夜利率波幅的4.4倍。

      利率走廊有什么作用?

      利率走廊的實施有利于穩定商業銀行預期,避免預期利率飆升而出現囤積流動性傾向,從而達到穩定利率作用。更為重要的是,只有明顯降低短期利率的波動性,商業銀行才有意愿使用某種短期利率作為定價基礎,才可能培育出未來的政策利率。

      另外,走廊還不僅有助于降低中央銀行的公開市場操作、使用頻率和幅度,降低操作成本,也有助于提高貨幣政策透明度。

      利率走廊的上限、下限、寬度是什么?

      上限:隔夜、7天的常備借貸便利利率分別調整為 2.75%、3.25%,高于隔夜SHIBOR利率(1.785%)96.5 個基點,高于 7 天 SHIBOR 利率(2.28%)97 個基點。所以如果用隔夜 SHIBOR 利率(上海銀行間同業拆放利率)作為市場基準利率,“利率走廊”的上限為 2.75%,高于隔夜SHIBOR利率(1.785%)96.5個基點。

      下限:根據利率走廊的原理,當市場利率低于“利率走廊”的下限時,央行可以按照利率走廊下限利率抽走金融機構的富余流動性。因此,根據央行研究局工作論文《利率走廊、利率穩定性和調控成本》,最適合作為利率走廊下限的政策利率工具是超額存款準備金利率。我國超額存款準備金利率為0.72%。因此“利率走廊”的下限為0.72%,低于隔夜SHIBOR(1.785%)106.5個基點。

      寬度:據此我們可以計算出利率走廊的寬度為 203 個基點。利率走廊的上限高于市場利率大約 1%,利率走廊的下限低于市場利率大約 1%。因此在中國引入利率走廊之初,中國的利率走廊基本上是對稱的。 

      為什么SLF是上限?

      常備借貸便利(Standing Lending Facility, SLF)是央行在2013年創造的定向寬松流動性調節工具,主要功能是滿足金融機構期限較短的大額流動性需求,對象主要為政策性銀行和全國性商業銀行。

      與單純的每周二、每周四才進行的公開市場操作相比,SLF能夠更及時、準確地對市場流動性變化作出反應。因此,在控制短期利率波動上更有優勢,更有利于金融市場主體形成穩定的預期。在利率走廊系統下,央行只需對走廊的邊界進行調整即可實現貨幣政策的調整,而不需要頻繁地進行公開市場操作,從而降低貨幣政策操作成本。

      利率走廊的上下限由什么因素決定? 

      據馬駿、宋雪濤的論文,利率走廊的上下限是內生的。央行對利率波動的容忍度越小,最優利率走廊上限就越低。央行可測的外生性利率沖擊越大,最優利率走廊上限就越高。商業銀行的流動性需求彈性越大,即對利率波動越敏感,最優利率走廊上限就越低。

      常備便利操作的成本系數越高,為了節約調控成本,最優利率走廊上限就越高。公開市場操作的成本系數越高,為了節約調控成本,最優利率走廊上限越低。所以,最優利率走廊是在最小化利率波動下的兩種調控方式的平衡和取舍(Trade-off)。 

      利率走廊上限越高,央行公開市場操作幅度越大,這是因為走廊越寬,央行就需要越多的公開市場操作使市場利率回到目標利率。因此,利率走廊的寬窄決定了央行使用兩種貨幣政策(常備便利操作、公開市場操作)的幅度和成本。

      關于利率走廊有以下三大常見的誤區:

      誤區一:利率走廊是貨幣政策工具

      利率走廊是以基準利率為中介目標的表現形式,而公開操作則是實現該中介目標的工具。兩者不是替代關系;后者實現前者的工具之一。要實現走廊,需要有基準利率,還必須要某些貨幣工具包括公開市場操作調控基準利率。

      誤區二:常備借貸便利(SLF)等新型貨幣政策工具將替代公開市場操作

      SLF等定向化貨幣政策工具不能替代公開市場操作,公開市場操作和定向寬松是貨幣政策工具,兩者需要配合使用,才能同時達到降低市場利率波動性和降低央行貨幣政策操作成本的目標。

      誤區三:利率走廊系統是對準備金體系的替代

      利率走廊系統不能完全替代準備金體系。準備金率的主要目的是調節廣義貨幣水平和總體利率水平;有信譽的走廊只能在總體利率水平基本合理的情況下減少短期因素對利率的沖擊和公開操作的規模;類似于減少由于匯率預期變化導致的短期資本流動,但不能解決經常性項目逆差對均衡匯率的影響。

      利率走廊一定是對稱的嗎?

      盡管中國引入利率走廊之初是對稱的,但并不意味著利率走廊一定要保持對稱性。利率走廊的上限和下限是由央行對市場利率的波動性和央行使用不同貨幣工具(常備便利操作、公開市場操作)的成本決定的。

      中國離建立利率走廊還有多遠,還欠缺什么因素,華創證券宏觀經濟的報告對此作了以下分析:

      中國離建立利率走廊還有多遠?

      在目前從“寬貨幣”向“寬信用”的傳導仍存阻隔,央行充分“放量”亦不能有效“壓價”(長期債券收益率和加權平均貸款利率)的背景下,我國央行離建立成型的利率走廊似乎還有很遠的距離。但比照利率波動性和匯率波動性這兩個特征,可以發現當下的中國與建立利率走廊時的加拿大、澳大利亞、瑞士、新西蘭四國有著驚人的相似之處:

      首先,中國短期利率受供需疊加影響易上難下且波動性加大;

      其次,人民幣匯率浮動區間擴大但波動性降低。利率的波動上行,意味著中國央行轉向價格型調控有其緊迫性;匯率的趨于平穩,意味著中國央行轉向價格型調控有其可行性。而建設利率走廊正可成為轉向價格型調控的一種有益嘗試。

      中國建立利率走廊還欠缺什么?

      利率走廊有三個要素:上限、下限和基準利率(或指導利率)。因此,央行后續可能還需進一步設定利率走廊的基礎構建,并要夯實支撐利率走廊運行的制度基礎。

      首先,央行明確SLF利率作為利率走廊的上限,但在利率走廊下限的選擇上頗費躊躇。

      其次,央行需要設定一個基準利率來引導市場利率水平,防止利率水平波動幅度超過利率走廊區間。再次,建立利率走廊需要拆借利率處于市場利率體系的核心地位,如此央行對拆借利率的調控方可影響整個市場的資金價格。

      最后,與利率走廊相伴的制度基礎需要夯實,這需要從化解預算軟約束問題上入手。


    關鍵詞: 利率走廊 中國人民幣銀行 融資工具 存貸款利率 市場流動性
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